银行这么好的股票，为什么还有人卖？我是真的想不通

最近很多人在讨论降息，讨论疫情，讨论经济不景气对银行股的影响，很多银粉不淡定了，有的甚至把持有两三年的银行股都给卖掉，追所谓的成长股去了。

对于这种行为，我是痛心疾首，但也不好说啥，因为现在的风口确实不在这里，而且没有拦着别人赚钱的道理，断人财路犹如什么来着？说不得，说不得。

不过我认为对于现在的银行股，要抓住主要矛盾。

什么是主要矛盾？

这里先卖个关子，最后再说。

做投资，我们还是要有点儿历史观，站在大的格局上看问题。

宏观的经济周期这几年肯定是向下的，从不断放缓的GDP增速，从汇率、PMI等数据的表现上看，都是显而易见的。银行是周期股，和经济周期的走势密切相关，所以经济不复苏，银行股就难有独立行情。

但是银行这个行业又有它的特殊性，说它是周期股，其实周期性比钢铁、煤炭、有色这几个要弱多了。上面这些强周期股在周期底部的时候，动不动就亏损了，但银行是很难亏损的，我认为有两个原因。一是它有一个拨备池，可以理解为粮仓，每年的利润就是粮食，它可以把丰年的粮食储备起来，放到池子里，留到歉年去吃，这样保证每年都有的吃，而且即使在歉年，鲍鱼海参吃不着了，四菜一汤还是有的。二是它的资产并不全是高风险资产，其中投资类资产坏账很少，受经济周期的影响小，最近几年发展起来的零售贷款，很多是面向个人的（有无限追索权），有些还是房贷（坏账率极低），影响也没有那么大。真正受经济周期影响大的其实是对公贷款，尤其是里面的制造业、批发、零售、交运、仓储这些行业的贷款，是不良的重灾区。但即使是这一块儿对公业务，由于在放贷的时候有些会有抵押品，出现坏账时损失也有限。

银行的特殊性还在于，在经济周期底部的时候，比如说现在，银行也不傻啊，也不敢拼命放贷了。你怕坏账，领导们更怕，丢乌纱帽的事儿。银行对风险的把控能力也在提升，对放贷的标准也在渐趋严格，你看这一两年小微民营企业死了那么多，一个是经营不景气，一个是被银行抽贷，资金链断掉了。有些高风险的业务，现在是不做的，后面的风险爆发出来烈度就会小很多。

银行业最危险的时候是什么时候，经济周期景气顶点的时候，这时大家都很乐观，企业能赚钱，银行也乐观，大家给的预期都很足，银行估值也很高，一旦出现经济衰退，后果不堪设想。现在呢？恰恰是大家都悲观的时候，银行的估值低，经营也保守。我们假设现在出点儿大的风险事件，比如这次的新冠肺炎的影响，已经算是一个中等级别的经济危机了，现在银行的抗风险能力其实远比2011-2013年那会儿要强得多。

有行业的特点作为铺垫，下面我们分析一些数据，看看是不是这样的情况。

银保监会每个季度都会披露银行业的运行情况，包括商业银行的各种细分指标，当然上市银行的情况比整个商业银行的要好一些。正好2019年的数据出来了，我们就以年为单位看看，相当于对这几年的银行股基本面做一个复盘。

A、资产规模

商业银行的总资产规模在2019年末达到了239.48亿，同比增速达9.12%。

可以看出，资产规模增速在2017年是一个峰值，当时整个行业也确实是发展过快，而且不规范，有资金空转、层层嵌套、非标资产、影子银行等各种问题，隐藏了较大的金融风险。

之后经历了残酷的金融去杠杆和严监管，最低时把资产规模增速干到了6.7%的低水平（2018年），但这是不可持续的。我们知道经济要发展，现在GDP增速还有5-6%，加上通货膨胀，怎么也需要8-9%的货币增量才行。而货币总量其实就对应银行业的总负债，和总资产规模大体相等，所以我们可以预期未来银行的总资产规模增速还能保持在7-9%的水平，且至少持续十年以上的时间，

对了，这个过程中还出现了一个很有意思的现象，就是贷款占比的提升：

资产结构调整的过程还是很复杂的：表外转表内，非标转标，压缩应收款项类投资的比例，压缩同业负债的比例。之前监管层觉得其他乱七八糟的资产太复杂了，不如贷款好监管，而且你都做成贷款，就没法儿变相少计提拨备，整体的金融风险也要少很多。金融去杠杆的时候，以前相对“投机”的银行，比如兴业、民生、南京这样的，在短期内就要承受很大的压力。而那些乖孩子，像四大行、招行这样的，按照既定的路线去走，反而过得比较滋润。

不过这种资产负债的剧烈调整，到2019年也结束了，现在是各家银行比拼内功、比拼客户基础、比拼风控的时候了，“监管”这个扰动因素现在已经基本退出了历史舞台。

我们为什么要关注资产规模，因为这直接和营收息息相关，其实用总资产*净息差，再加上一些非息收入，就是近似的的总营业收入。

B、非息收入占比和成本收入比

非息收入占比其实这几年变化并不大：

这里我把成本收入比这个利润的影响因子也放在这里，这两个数据过去六七年，只有轻微的波动，所以现在我们有了对未来资产规模的预期，接下来只看净息差和信用成本就好了，净利润增速就能大差不差的预测出来。

这就是为什么我在不同的场合反复的说，研究银行股，最重要的两个问题，一是看息差，二是看信用成本（就是资产减值损失，和资产质量息息相关）。

C、净息差

先看净息差。

净息差和什么有关系？当然是宏观经济啊，经济好的时候，贷款需求旺盛，银行可以放出更高利率的贷款。此时通胀预期较强，央行也有动力去调高基准贷款利率、基准存款利率、公开市场操作利率等，在市场和政策的共同作用下，市场上的各种利率都处在一个较高的状态，银行资产端投资的那些资产，包括债券投资和贷款，都可以受益。而在负债端，银行的定存、同业负债成本虽然也会变高，但还有活期存款这个神器，利率基本不带动的，所以整体上银行的净息差在经济好的时候一定会往上走，直接提升营业收入。

反过来，经济不景气的时候，就是腹背受敌，资产端利率向下，负债端利率也向下，但是负债端下的速度不如资产端，导致息差收窄。这个时候还有坏账爆发的助攻，直接侵蚀银行利润，这是大的逻辑。

我们看净息差的数据：

2019年末2.2%的净息差其实不高的，如果你了解一些银行业的知识，再对比一下海外银行，会发现这个净息差是偏低的，这还是从2017年起慢慢恢复上来的。当然我们看这几年从2013年的高息差2.68%一路下滑，和宏观经济的表现相符。2%左右的净息差，你还要扣除各种成本费用，扣除资产减值损失，然后还要给银行留一点儿合理利润吧？如果说以前的银行是赚取了超额利润，那现在真的只能说是“合理利润”，后面我们会看到，整体的ROE现在并不高，而且也不能再低了。

单看净息差，最近两年从低点2.1%出现了一个小的反弹，这个过程是否意味着经济也在弱复苏呢，好像也不是，2018-2019年的宏观经济是泛善可陈的。主要原因其实是这两年银行业整体的向零售转型，发放了一些高息的个人贷款，贡献了净息差的微弱增幅，这种情况也并不能持续，因为我前面几篇文章提到，现在居民杠杆率不高了，再继续加杠杆的空间没有那么大了。

如果新冠肺炎的疫情不来，是可能开启一个新的经济周期的，因为现在有宽松的利率环境，有减税降费的积极财政政策，最关键的是经济已经走熊很久了，也该有一波小反弹了，我们看PMI的走势，2019年年末的时候是在往上走的，出现了一个小的拐点：

在长时间的衰退后，经济本身就有一个向上修正的动力，可惜。。。

可惜疫情来了，它的影响我们后面再说。

银行股投资者先点个关注吧，转粉不迷路。

D、信用成本

再看信用成本的情况，这方面没有披露具体的减值数据，我们只能从资产质量的角度做一个大致的把握。

不良率的角度：

商业银行的不良率近年来逐年提高，表明资产质量在持续承压，但是如果我们对行业比较了解，可以发现不良资产主要是2011-2013年放出来的高风险贷款，在2017年就出清得差不多了，后面两年不良率的走高更多的是不良认定严格程度的提高导致的。比如在2018年，监管要求逾期90天以上贷款全部计入不良，2019年，又要求逾期60天以上贷款全部计入不良。可以这样说，同样的报表不良率，2019年和2016年的真实不良那是天壤之别。

这就是很多研报说的，资产质量的“夯实”，去除了水分，就夯实了。不过1.86%这个绝对值依然谈不上理想，我们看细分的结构，大中型银行的不良率其实一直在改善中，也就是我们投资的上市银行的主体，真正出问题的是中小城商行、农商行、农信社，比如包商银行就是个典型例子。

拨备的角度：

这个数据其实也可以接受的。虽然谈不上有多好，覆盖风险已经足够了，个别银行可以做到拨备覆盖率400-500%，但是186%的拨备覆盖率真的不低，上市银行的整体拨备覆盖率更是达到了212%。作为对比，我特意查了一下，美国银行业最新的拨备覆盖率是131%，这是在美国经济持续繁荣的状态下取得的。我们知道美国的景气周期迟早会终结，而国内的经济呢？是熊了很久，亟待复苏，这两种状态是完全不同的。

E、盈利能力：

和估值水平息息相关的ROA和ROE的角度：

可以看出，ROE已经一路下滑至10.96%的低水平，这个赚钱的能力，也就一般吧吧？很夸张吗？我看不出来。

银行是万业之母，如果银行不能保证合理的利润，那净资产就不能有效增长，意味着无法支持总资产的持续增长，也就是说整个宏观经济的货币供给就开始不足，通缩的风险你愿意承受吗？所以现在嚷嚷着，让银行让利，怎么让？这是个问题，直接把“合理利润”再往下砍吗？

我们看ROA的水平，下滑得也比较厉害，0.87%的ROA可一点儿都不高呀。不过我们发现ROA近6年的收缩幅度远小于ROE，原因就是去杠杆，整个行业的权益倍数从以前的15倍降低到现在的12.6倍，杠杆加得少了，风险是变大了还是变小了？您自己说。

那么我有个疑问，如果真的要银行让利，怎么让？

我能想到的几个路径，一是继续压降息差，让ROA再往下掉，这个时候允许银行多加一些杠杆，比如让更多的银行用高级法计量风险资产，使平均的ROE可以稳定在10%左右，这个很有必要。

二是降低存款基准利率，减少银行负债端的成本，使资产端有更多的降息空间，这个过程其实是全民买单的，我觉得这个政策的调整已经在路上了。

三是控制费用，给大部分国有银行的领导和员工们减薪，至少保证薪酬水平不再提升，慢于营收的增速。

或者干脆多管齐下，几种办法一起上。你看，也就是这样了，对于我们股东，影响能有多大？

哦，我还想到第四种情况，就要侵蚀一些股东的利益了，让ROE继续往下掉，然后这个时候差一些的银行要开始出现风险事件了，他们往往没有上市，比如恒丰、包商那样的，政府开始注资，开始接管。中等水平的银行呢？比如华夏银行这样的，盈利往下走，信用派生的能力下降，这个时候为了不出现通缩，只能去做定增，从外部给银行注入资本，但是市场化的路肯定是堵死的，因为大量的银行破净了。如果你是农业银行的股东，现价0.68PB，国家要给你再来一个千亿1倍PB定增，你怕不怕？怕个毛，那是国家送钱给你，相当于全民买单。

这就是银行业的现状，或者是疫情前的情况。不是很差，算是周期底部，在慢慢复苏的，

好巧不巧，这个时候疫情出现了，打断了复苏的趋势。

接下来我们看看银行业未来几个月会出现哪些变化。

首先我要声明一点，不管你是看多银行还是看空银行的股民，一定要客观、理性的看待最近基本面的变化，至少我作为一个价值投资者是这样要求自己的。

利空压顶，这是客观事实，没有什么好说的。息差会受损，不良率会反弹，这是必然的，有的银行股投资者不承认这一点，那我觉得你的判断可能出现了偏差，有严重的“禀赋效应”。

疫情爆发了，对银行影响几何？现在还没有任何一个分析师可以精准的计算出来，包括银行的管理层，他们也弄不明白，这个问题是很复杂的。比如不良资产，何时爆发，新增多少？现在不可控的东西太多了。

首先疫情发展是不可控的，不良这个东西也是慢慢发展出来的，不是突然出现的。有的企业或个人，现在账上还有现金，如果疫情持续一个月，他们可能没有问题，如果持续三个月，那可能就是致命的。资金流断裂，还款出现逾期，体现在银行报表上，首先是逾期贷款，开始时是逾期90天以下的贷款，这个时候是不计入不良的，也没必要核销。这种类型的贷款，有少数银行可能去确认不良，但是拿来核销的真的不多，用“转出”这种手段去处置更是没必要，因为我们知道这属于一次性冲击，不代表企业和个人的长期还款能力出现了根本性的变化。从这个时候算起，再过两三个月，疫情如果还是得不到控制，复工和消费的情况没有出现根本性的好转，那么短期的逾期就变为90天以上逾期，这个时候银行业的不良率会骤增，也就是我判断在今年二季度的时候，银行报表上的压力会比较大。

如果在这个时候银行对企业和个人进行一定程度的减息（暂时影响利润），或者是对逾期贷款进行展期，不要随意的抽贷，帮助企业和个人度过难关，对银行其实也是有好处的。有的银行判断有些贷款只是暂时还不上，那么可以放宽不良认定，不良偏离度会提高，一定程度的减缓不良率的增幅。但这些都是报表数字而已，最终资产质量的走向，还是要看疫情的持续时间和影响程度。

以上我们说的都是对公贷款、小微经营贷、消费贷等可能面临的问题，其实银行还有很多资产不受疫情影响的。比如债券投资，占大头的国债完全没问题，企业债的违约率也不会有多高的。资产负债表比较健康的企业，账上现金充裕，还款能力强，是有一定的抗风险能力的。比如个人贷款中的按揭贷款和部分房产抵押贷款，即使出问题了，银行也不受什么损失，把房产收回来拍卖掉就好了。有些消费贷和信用卡贷款即使成为不良，现在个人破产制度没出，银行对个人还是有无限追索权的，这个社会上真正敢欠银行钱的毕竟是少数，成为失信人，挂在红绿灯的公告牌上，各个方面都会受影响，可以说是寸步难行。

所以问题比较大的，是那些资质比较差的企业，本身就难以获得银行贷款的企业。这个时候就体现银行风控的区别了，因为在经济环境好的时候，大家相安无事，放给资质差的企业和放给好的企业，区别不明显，放给资质差的企业反而可能利率更高，赚更多的利润。但是现在中等规模的危机出现了，风险是从资质最差的企业开始爆发，像个洋葱一样，从外层开始，一层一层逐渐蔓延到内层资质好的企业，那么平时你这家银行是放款到洋葱的哪一层呢？是中间层还是最外层，这个差别可就大了。

我们一直强调要投资那些资产质量好的银行，为啥，因为这种银行大概率客户基础比较好，处在洋葱的内层，可以承受住一定的风险冲击。2008年金融危机的时候，花旗这种风控不好的大银行相当于破产了，现在的股价仍只有危机前的1/10，而富国、摩根大通却可以在危机后快速复苏，股价翻了好几倍，因为他们的资产质量足够好。资产质量好的银行有哪些特征？历史不良率一直较低、不良偏离度低、拨备充足、盈利能力出众等，比如宁波银行、招商银行，就是典型代表。

以上我们主要讨论了信用风险，息差的问题其实前面也讲过一些，总得来说，对公的贷款由于直接挂钩LPR，受影响要更厉害。而零售贷款，比如其中的房贷，挂钩的是5年期LPR，那影响真的不大。消费贷款，大部分不挂钩LPR，银行有议价权，息差有保障，所以零售型银行在这个时候就开始体现优势。

所以我们的结论是，尽量选择投资那些优秀的、资产质量好的银行，最好是零售型银行，可以帮助我们安然度过危机。即使发生了比现在更大的危机，由于国家不会坐视金融风险的蔓延，必然出手相救，启用非常规手段放水和刺激经济，那最多倒闭几个不起眼的小银行，大的风险绝不会落到我们头上。

其实如果我们放眼整个市场，受这次疫情冲击的行业有很多，比如旅游业、电影业、航空业、地产、零售业等，银行在里面绝对是比较轻微的一个，这不就是最开始我们投资银行业的初衷吗？不求他帮我们赚大钱，关键是够“稳”！

现在到了检验它的时候了，再过两到三个季度就见分晓。我对银行业，尤其是其中的好银行，还是有信心的。

这里要说说主要矛盾了，就是上文我们埋下的引子。

我认为在这个时间点上，基本面的问题，银行业绩短期承压，这是次要矛盾，因为估值摆在这里了。中证银行指数的估值0.78倍PB，什么概念，近十年最低估值水平，这是破产价啊同志们，银行可还没破产呢，离破产还早得很呢。

别抬杠，我也知道ROE和十年前没法儿比，但我们还要看看经济周期所处的阶段，不是吗？现在是景气周期的顶点吗？不是。我们是在追高吗？并没有。如果没有这次疫情的影响，优质银行的基本面是不是在持续改善中？疫情是一次性影响还是长期影响？政策工具箱里是不是还有很多东西没拿出来？降息降准，或者学美联储那样直接扩表，行不行？

最重要的一点是，我们是在投资股票啊，股价的走势有时候是背离基本面的。2014年，不也是降息降准吗？宏观经济不也在往下走吗？按道理来说是利空银行基本面的吧？

可你猜怎么着，银行的股价一年内全部翻倍了，这怎么解释？

水太多了呗！

水往低处流，哪里是低处，股市啊，银行股啊！

所以现在这个时点，最重要的是看估值，看流动性，这是主要矛盾。

对于银行股的投资，就是要抓住主要矛盾！

这里做个预测，三年内，大部分银行股都要翻一倍，坐等打脸。

拿住！

别卖！

银行股投资者点个关注吧，转粉不迷路。